Una presentazione di strategia mescola tre tipi di numeri: risultati simulati (backtest), risultati di conti indipendenti dal prodotto e il track record reale dello strumento. Solo il terzo è la performance dello strumento; i primi due sono indizi sull'approccio, e valutarli richiede sapere esattamente come ciascuno può trarre in inganno.
Ogni strategia quantitativa arriva con un grafico impressionante. La domanda onesta non è mai "quanto è bello il grafico?" ma "quali di questi numeri sarebbero stati davvero disponibili a me, al netto dei costi, se fossi stato investito?". Questa guida fornisce il vocabolario e la checklist per rispondere.
Cosa è un backtest, e cosa non è
Un backtest applica un insieme di regole di trading a dati storici e riporta cosa sarebbe accaduto. Condotto con rigore, è uno strumento di ricerca legittimo: mostra come si comporta un modello attraverso regimi, drawdown e crisi che nessun track record reale è abbastanza lungo da contenere.
Regola generale Ciò che non è, è una promessa. I dati da backtest sono simulati: non rappresentano operatività reale. Quando un intermediario presenta performance simulate in una comunicazione di marketing, la normativa europea impone che si basino su dati storici reali dello strumento o dell'indice di riferimento, che coprano un periodo completo di almeno cinque anni o l'intera vita dello strumento e che rechino in evidenza l'avvertenza che i dati si riferiscono a performance simulate e non sono un indicatore affidabile dei risultati futuriEUR-Lex. Quattro modalità di fallimento spiegano gran parte della distanza fra simulazione e realtà: Quattro modalità di errore spiegano gran parte del divario tra simulazione e realtà:
- Overfitting. Regole calibrate fino ad aderire al rumore storico rendono benissimo sul passato e male sul futuro. Più parametri ha una strategia, e più volte è stata rivista per migliorare il backtest, maggiore è il rischio.
- Survivorship bias. Testare sui componenti attuali di un indice esclude silenziosamente le società fallite, gonfiando i rendimenti.
- Look-ahead bias. Usare informazioni (prezzi, fondamentali, revisioni) che non erano effettivamente disponibili al momento simulato della decisione.
- Esecuzione senza attriti. Le simulazioni spesso ipotizzano esecuzioni perfette. L'operatività reale paga spread, slippage e commissioni su ogni operazione.
La dimensione del problema è stata misurata, non affermata. Uno studio su 888 strategie algoritmiche sviluppate sulla piattaforma Quantopian, ciascuna con almeno sei mesi di performance out-of-sample, ha rilevato che lo Sharpe ratio del backtest spiegava meno del 2,5 per cento della variabilità dello Sharpe out-of-sample, e che più una strategia era stata sottoposta a backtest, più ampio risultava lo scarto fra risultati simulati e risultati successiviSSRN. Due precisazioni accompagnano quel dato e di solito vengono perse quando lo si cita: il campione era composto da strategie sviluppate da privati su un'unica piattaforma, non da gestori istituzionali, e lo stesso studio ha rilevato che altre caratteristiche del backtest — volatilità, massimo drawdown, presenza di copertura — avevano invece valore predittivo. La conclusione non è che il backtest sia inutile: è che il numero di sintesi aggiustato per il rischio è la parte meno informativa di un backtest, e che il processo di test dietro di esso è ciò che merita l'esame.
Quattro livelli di evidenza sulla performance
Prima di confrontare due numeri, accertati che siano lo stesso tipo di numero. Questi quattro livelli sono ordinati per quanto è difficile fabbricarne l'evidenza, dal più solido:
| Livello | Che cos'è | Che cosa lo rende verificabile |
|---|---|---|
| Track record certificato | La performance realizzata dello strumento, esaminata da un revisore | Revisore indicato, periodo dichiarato, al netto di tutte le commissioni: l'evidenza più solida disponibile |
| Track record osservabile | Prezzi pubblicati da un terzo indipendente mentre accadevano: una borsa, un amministratore, un data provider | Riproducibile da chiunque abbia l'ISIN, senza dipendere dalla rendicontazione del gestore |
| Conto personale | L'operatività dello sviluppatore sul proprio conto | Denaro vero, ma dimensione, costi, vincoli e impostazioni di rischio diversi: non è la performance dello strumento |
| Simulazione / backtest | Come si sarebbero comportate le regole su dati storici | Il livello più debole: vale quanto la metodologia dichiarata ed è esposto ai quattro bias visti sopra |
Nota I livelli sono uno schema redazionale, non una classificazione normativa. Gli obblighi di etichettatura che riguardano i dati simulati sono fissati dal Regolamento delegato (UE) 2017/565, articolo 44EUR-Lex.
Sei cose che un dato di performance deve dirti
Qualunque sia il livello, un dato che non riesci a collocare è un dato che non puoi usare. Per ogni numero di una presentazione, accerta:
- La finestra di osservazione — date esatte di inizio e fine, non «dall'avvio» o «ultimi 5 anni».
- Reale o simulato — e, se la serie cambia a metà strada, la data esatta in cui cambia.
- Lordo o netto — e al netto di quali commissioni: gestione, performance, custodia, emissione, tutte?
- Le ipotesi sui costi di negoziazione — quale spread, slippage e commissione la simulazione si è addebitata.
- Di chi è il conto — lo strumento, un portafoglio modello o l'operatività personale di una persona.
- Chi ha pubblicato i dati sottostanti — una fonte indipendente o il gestore. Se una fonte indipendente non esiste, va dichiarato e non lasciato dedurre.
Tre tipi di track record, tre livelli di evidenza
| Numero | Cosa mostra | Cosa ricordare |
|---|---|---|
| Backtest | Come le regole si sarebbero comportate sulla storia | Simulato; esposto ai quattro bias sopra; verificare la metodologia |
| Conto personale | L'operatività dello sviluppatore sul proprio conto | Denaro reale, ma dimensioni, costi, vincoli e rischio differenti; indipendente dallo strumento e non indicativo della sua performance |
| Track record dello strumento | La storia di prezzo del prodotto, al netto delle commissioni | L'unico numero che è davvero la performance dello strumento; i risultati passati comunque non garantiscono quelli futuri |
Una documentazione seria tiene separate queste categorie e le etichetta. Esempio Framont Su Framont Access i dati di lungo periodo di HERAKLIT sono esplicitamente indicati come simulazioni da backtest e non come performance realizzata dallo strumento. Per la storia dello strumento, l'emittente pubblica la scheda prodotto, con ISIN e valuta, sul proprio sitoiMaps, che è la serie osservabile in modo indipendente e non una rendicontazione del gestore. Nessuno dei due dati è certificato da un revisore, e questa pagina non sostiene il contrario. Quando una presentazione confonde questi piani, consideralo di per sé un elemento di valutazione.
La meccanica delle commissioni: leggere il costo dell'involucro
I prodotti legati a strategie prevedono tipicamente una commissione di gestione (maturata giornalmente nel prezzo dello strumento) più una commissione di performance sui guadagni. Due dettagli determinano se una commissione di performance è equa:
L'high-water mark. Una commissione "con high-water mark" è dovuta solo su nuovi massimi netti. Esempio: lo strumento sale da 100 a 110 e paga il 20% sui 10 punti di guadagno. Poi scende a 95 e recupera 110. Sul recupero non è dovuta una seconda commissione, perché 110 era già stato pagato; la prossima commissione si applica solo sopra 110. Senza high-water mark, l'investitore può pagare più volte per lo stesso terreno recuperato.
Il totale in valore monetario. Il KID PRIIPs deve mostrare i costi totali in euro sull'orizzonte di detenzione raccomandato, combinando gestione, performance e costi di transazione. È quel numero, non la percentuale in copertina, quello da confrontare tra prodotti.
Governance: chi tiene davvero il volante
Una strategia è affidabile quanto la struttura che la esegue. Per i prodotti cartolarizzati come ETI e AMC, mappa i ruoli: lo sviluppatore della strategia fornisce il modello; il gestore di portafoglio, soggetto regolamentato (per gli strumenti di Framont Access, Framont & Partners Management Ltd, AIFM autorizzato MFSA), la esegue nell'involucro; l'emittente mantiene il portafoglio segregato; un security trustee indipendente detiene il pegno sul collaterale. La separazione di questi ruoli, con soggetti regolamentati nelle posizioni che toccano il denaro, è ciò che trasforma un modello interessante in uno strumento investibile. Le nostre guide su ETI e AMC approfondiscono le strutture.
La checklist in sette domande
- Quali numeri sono simulati e quali reali? Chiedi esplicitamente la distinzione e la metodologia del backtest (validazione out-of-sample, costi ipotizzati).
- Chi è il gestore di portafoglio regolamentato, e presso quale autorità? Verifica la licenza sul registro pubblico del regolatore.
- La struttura è collateralizzata, e chi è il security trustee?
- Quali sono i costi totali in valore monetario sull'orizzonte di detenzione raccomandato, secondo il KID?
- La commissione di performance è soggetta a high-water mark?
- Come esco, a quale prezzo, e chi lo quota? Verifica sede di quotazione, condizioni di market making e spread.
- Qual è lo scenario peggiore realistico, secondo lo scenario di stress del KID, ed è compatibile con la tua capacità di perdita?
Se un distributore non sa rispondere per iscritto a queste sette domande, il prodotto non è pronto per il tuo capitale, qualunque cosa dica il grafico.