Nessuna norma dell'UE fissa una soglia autorizzativa a 20 milioni di euro; ciò che vincola un veicolo piccolo è la struttura annua dei costi fissi e il suo effetto sul total expense ratio. Sotto quella dimensione esistono quattro vie — un certificato emesso su un prospetto di base esistente, un comparto di un ombrello di terzi, un Notified AIF gestito da un AIFM già autorizzato e gestioni separate — e ciascuna scambia denaro con rischio emittente, controllo, dipendenza o assenza di un track record unitario.
Venti milioni di euro è la cifra che il settore cita come soglia sotto la quale un fondo «non sta in piedi». Nessuna norma lo dice. È una regola empirica sui costi fissi che si è cristallizzata in folklore, e trattarla come una soglia ha spinto parecchi promotori sulla via sbagliata. Qui c'è l'aritmetica che ci sta sotto, le vie che esistono al di sotto di quella cifra e che cosa ciascuna costa in qualcosa di diverso dal denaro.
Non esiste una regola dei 20 milioni
Regola generale Vale la pena dirlo in modo esplicito, perché ai promotori viene raccontato regolarmente il contrario. Non esiste alcuna soglia autorizzativa a venti milioni. Le soglie che esistono davvero nel diritto dell'UE stanno altrove e puntano nella direzione opposta: l'AIFMD fissa soglie al di sotto delle quali un gestore si registra presso il proprio regolatore invece di ottenere l'autorizzazione piena — in sintesi, portafogli di FIA inferiori a 100 milioni di euro comprensivi degli attivi acquisiti tramite leva, oppure inferiori a 500 milioni se i fondi non usano leva e non concedono diritti di rimborso per cinque anniEUR-Lex. Un veicolo piccolo non è un problema regolamentare. È un problema di costi, e i problemi di costi hanno più soluzioni di quelli regolamentari.
Il vincolo vero è l'effetto della struttura dei costi fissi sul total expense ratio. Lo stesso costo annuo è un arrotondamento su cento milioni e una zavorra letale su cinque. Nulla di tutto ciò cambia in corrispondenza di una cifra precisa — ed è esattamente per questo che citare un numero tondo invece di fare la divisione non aiuta.
L'aritmetica che vincola davvero
Prima di confrontare le vie, elenca che cosa ciascuna addebiterà ogni anno a prescindere dalla performance. Queste sono le voci da farsi quotare; gli importi dipendono dall'operazione, e un fornitore che non voglia metterli per iscritto ti ha detto qualcosa di utile.
| Costo | Via del fondo | Via del certificato |
|---|---|---|
| Costituzione e legale | Documenti costitutivi, offering memorandum, istanza al regolatore | Onboarding e condizioni definitive su un programma esistente |
| Gestore | Commissione dell'AIFM, interno o di terzi | Commissione di gestione o consulenza di portafoglio |
| Depositario / custodia | Depositario richiesto nel quadro AIFMD | Custodia presso la banca scelta dall'emittente |
| Amministrazione e NAV | Amministratore del fondo | Agente di calcolo |
| Revisione | Revisione annuale del fondo | Revisione a livello di emittente, allocata per cella o serie |
| Emissione e paying agent | Non applicabile | Emissione, paying agent, ISIN ed eventuali costi di ammissione |
| Market making | Non applicabile | Dove lo strumento è ammesso alle negoziazioni |
| Governance | Consiglio, compliance, rischio, antiriciclaggio | In gran parte a carico della piattaforma dell'emittente |
Nota Questa pagina non pubblica alcun parametro di riferimento per nessuna delle due colonne. Le cifre che circolano sui costi di avvio o sui tempi «tipici» non hanno alle spalle una metodologia pubblicata — nessun campione, nessuna definizione, nessuna data — e un promotore che ci pianifichi sopra sta pianificando sul folklore. Chiedi ai fornitori le loro cifre per iscritto, datate, per la tua struttura specifica.
Quattro vie sotto i 20 milioni
| Via | Che cos'è | Il vero compromesso |
|---|---|---|
| Certificato su un programma esistente | Un AMC o un ETI emesso sul prospetto di base di un emittente, con il promotore come gestore della strategia | Il più rapido e con la base fissa più leggera, ma l'investitore si assume in modo permanente il rischio emittente e il prodotto è un titolo di debito, non un fondo |
| Comparto di un ombrello di terzi | Un nuovo comparto dentro una SICAV esistente o equivalente, che ne condivide consiglio e fornitori | Protezione patrimoniale da fondo a costi condivisi, ma erediti fornitori, governance e reputazione dell'ombrello |
| Notified AIF con un AIFM ospitante | Un fondo notificato al regolatore, gestito da un AIFM già autorizzato | Elimina un passaggio autorizzativo di prodotto, non gli obblighi AIFMD; dipendi dalla propensione al rischio dell'AIFM ospitante e dalla sua disponibilità ad assumersi la responsabilità |
| Gestioni separate | Conti gestiti separatamente, intestati a ciascun investitore | Quasi nessun costo di involucro e nessuna messa in comune, ma nessun track record unitario, nessun ISIN e un'operatività che scala male oltre una manciata di clienti |
La via del Notified AIF richiede un AIFM autorizzato full-scope che si assuma la responsabilità del fondo, e il fondo può essere promosso solo a investitori professionali o qualificati; gli schemi autogestiti non possono usarla affattoMFSA. Quest'ultima esclusione ferma più promotori esordienti di qualsiasi altra: se il piano era gestire il fondo da soli senza un'autorizzazione, questa via è chiusa prima ancora di cominciare.
Che cosa ciascuna via ti costa in qualcosa di diverso dal denaro
- La via del certificato ti costa la conversazione. Ogni investitore istituzionale chiederà chi è l'emittente e che cosa succede in caso di suo default. Risponderai a quella domanda per tutta la vita del prodotto. Se i tuoi investitori target sono allocatori prudenti, mettilo a budget.
- La via dell'ombrello ti costa il controllo. Stai entrando nella governance di qualcun altro. Il loro consiglio, il loro amministratore, la loro propensione in materia di compliance e la reputazione degli altri comparti sono ora accanto ai tuoi.
- La via dell'AIFM ospitante ti costa dipendenza. È il gestore autorizzato a sopportare gli obblighi regolamentariEUR-Lex, il che significa che ha anche un potere di veto. Una strategia di cui l'ospitante non voglia assumersi la responsabilità non parte, qualunque cosa ne pensi il promotore.
- La via delle gestioni separate ti costa il prodotto. Nessun veicolo collettivo significa nessun track record unitario, e il track record è di solito ciò che il promotore stava cercando di costruire.
Registrarsi invece di essere autorizzati
Regola generale Un gestore piccolo può essere tentato dal regime di registrazione sotto soglia, e per alcune strategie è la risposta giusta. Serve capire a che cosa si rinuncia. Un gestore registrato sotto soglia resta fuori dall'intero regime di depositario, capitale, valutazione e condotta e — la parte che di solito decide — non può usare il passaporto di commercializzazione AIFMD, quindi i suoi fondi possono essere distribuiti solo secondo le regole nazionali di collocamento privato, dove esistonoEUR-Lex. Se il piano prevede una raccolta in più Stati membri, quello è un vincolo duro, non un tecnicismo.
Il regime si è anche mosso di recente: la Direttiva (UE) 2024/927 ha rivisto il quadro AIFMD con effetto dal 16 aprile 2026, con requisiti più stringenti su delega e sostanza e regole armonizzate per i fondi che erogano prestitiEUR-Lex. Qualsiasi consulenza di strutturazione anteriore a quella data va riverificata prima di farvi affidamento.
Una checklist da portare ai fornitori
- L'intera struttura annua di costi fissi, per iscritto, voce per voce, per la struttura che intendi davvero realizzare.
- La dimensione minima alla quale quella struttura dà un total expense ratio accettabile — calcolata da te, sui loro numeri.
- Chi si assume la responsabilità regolamentare, e che cosa lo porterebbe a rifiutare o a ritirarsi.
- A quali investitori il veicolo può essere offerto, in quali paesi e su quale base.
- Per un certificato: se gli attivi sono segregati, se esiste una garanzia e dove ciò è documentato.
- Per un fondo: depositario, amministratore, revisore e condizioni di sottoscrizione e rimborso.
- Che cosa succede se la strategia va male e gli attivi calano — chi può liquidare il veicolo e a spese di chi.
Esempio Framont Framont & Partners Management Ltd opera sulle vie del certificato, dell'ombrello e del Notified AIF e percepisce commissioni su ciascuna: non è quindi una parte neutrale rispetto a questa decisione. La checklist qui sopra è scritta per essere usata contro di noi con la stessa facilità con cui la useresti con chiunque altro.